| 2022年棉价见顶回落

从2022年5月开始，棉价见顶回落，开启了一波大熊市，核心因素主要是货币紧缩、消费下行和扩种增产。

货币紧缩是第一大核心因素。在高通胀压力下，欧美等主要经济体持续加息，紧缩货币，导致大宗商品市场持续承压，棉花自然难独善其身。

消费下行是这轮棉花熊市的第二大核心因素，从2022年5月开始，“国外消费好、国内消费差”的分化结束，转变为国内外棉花消费同时下降，消费端利空一直持续到11月。

扩种增产是这轮棉花熊市的第三大核心因素，因棉花价格达到历史高位引发全球扩种，在7月美旱巴涝极端天气之前，扩种增产利空施压棉价下跌。从全球范围来看，2021/22年度主流的棉花种植成本约为61-69美分/磅，棉花种植利润理论上超过80%，势必会激励农民增加对下年度棉花的种植。

2022年2月之后，尤其是俄乌战争爆发导致谷物价格大涨，棉花的比价优势缩小，但并没有转化为种植劣势。在消费下行的情况下，产量增加可能导致供求关系逆转，去库存周期转为累库存周期，驱动棉价筑顶下跌。

不过，天有不测风云，2022年8月出现了美旱巴涝极端天气，对冲了扩种增产利空，引发了8月份美棉熊市大反弹。

| 这轮棉花熊市大概率已经结束

首先，从利空能量来看，郑棉在这轮熊市中最大跌幅达47%，比熊市跌幅均值多12%，对利空的释放非常充分。

其次，支撑熊市的三个核心因素都发生了变化。11月，货币紧缩变为加息放缓；扩种增产被极端天气对冲，2022/23年度全球产量持平甚至会略降；国内外消费共同下行出现分化，国外维持衰退下行，但国内交易开始复苏。

从山东、江浙、河南等地纺企反馈来看，虽然节后沿海地区织布企业、棉纱贸易商仍处于逐渐复工状态，棉纱等原料采购尚未有效展开，大部分已提前复工的企业仍以完成春节前订单或有目的增加棉纱库存为主，但棉纱上涨的势头非常强烈。

1月下旬以来，陆续有纺企上调气流纺纱报价，幅度多在100-300元/吨，整个棉花棉纺织产业链看好看涨的情绪比较浓重。江苏某5万锭纱厂表示，节前郑棉CF2305合约盘面价格逼近15000元/吨强阻力位，疆内外皮棉报价应声上涨，目前新疆监管库“双28”机采棉公重一口价已普涨至15000元/吨以上，造成纺纱成本上涨较大。目前无论纺企还是各轻纺市场棉纱贸易商、下游织布厂棉纱库存大多处于偏低位置，因此纱线报价上涨在情理之中。此外，包括印度、越南、巴基斯坦、乌兹别克斯坦等产地棉纱FOB/CNF报价稳中趋涨，也对国内棉纱市场支撑较强。

据调查，部分纺企使用的原料大多是在去年12月份采购（郑棉CF2205合约盘面价格13000-14500元/吨），对应新疆库3128/3129级公重提货价预计14000-14500元/吨，整体看，目前纺纱利润或在300-500元/吨，相较2022年11月份形势大为好转。受疫情防控政策优化、消费预期回暖等影响，节后纺企不仅开机率恢复较快（有些企业初四已复工复产），而且纱价提涨的意愿强烈，预计近期环锭纺纱试探性提涨幅度在300-500元/吨。

| 2023年国内棉花消费可能强劲复苏

未来影响棉价的核心因素会逐步切换为“低估值修复、消费边际好转和下年度种植面积减少”，国际棉价有可能震荡反弹。全球市场方面，棉花消费持续下调，已抵消大部分紧缩衰退风险。美旱巴涝，极端天气对冲扩种增产利空，如果印度产量不及预期，2022/23年度全球棉花可能小幅减产。棉粮比处于历史低位，未来有减面积偏差。

这三大核心因素，支持美棉震荡反弹。国内市场方面，高库存叠加丰产，供应压力较大，但收购成本固化在13000元/吨附近，提供底部支撑。11月开始，国内防疫放开，参考国外经验，2023年国内棉花消费可能强劲复苏。低估值吸引资金流入，目前郑棉和整体商品比价仍在历史低位，国内外棉价仍然倒挂，估值修复行情还会持续。这三大核心因素，支持郑棉震荡反弹。风险因素，主要来自政策、面积和天气，需要持续跟踪。